8月24日晚間，中國中免（SH601888，股價111.95元，市值2316.1億元）發布了2023年上半年業績。今年上半年，公司實現營業收入358.58億元，同比增長29.68%；營業利潤為49.53億元，同比下降6.50%；歸母凈利潤為38.66億元，同比下降1.83%。

(資料圖片)

細看半年報數據，隨著出境游的有序恢復，線下銷售的持續增長成為中國中免營收的一大助力。不過，機場租賃費用也與客流一同增長，上半年中國中免銷售費用由去年同期的18.91億元漲至42.74億元，同比增長126.06%。值得強調的是，目前來看國際航班整體恢復情況仍較為緩慢，“冰凍”三年的機場免稅需要時間回暖。

市場競爭方面，隨著免稅經營資質的放開，口岸進出境免稅店通過招標方式確定經營主體，海南離島免稅店通過競爭性磋商等方式確定經營主體，中國中免“一家獨大”的格局被打破，中國免稅行業進入有序競爭階段；眾多國內企業紛紛申請免稅經營資質，國外免稅巨頭覬覦中國免稅市場。在此背景下，根據中國中免在半年報中的說法，除了擴展國內外機場免稅店外、未來海南業務及線上業務仍是公司主要發力點，同時重點關注市內店（市內免稅店）。

機場客流影響免稅回暖仍需時間

隨著出境游的有序恢復，沉寂已久的線下免稅業態開始復蘇。

8月24日，免稅龍頭中國中免發布了截至2023年6月底的業績數據。今年上半年，中國中免實現營業收入358.58億元，同比增長29.68%；營業利潤為49.53億元，同比下降6.50%；歸母凈利潤為38.66億元，同比下降1.83%；經營活動產生的現金流量凈額變化明顯，由去年同期的-34.36億元變為85.73億元。

圖片來源：半年報截圖

逐一拆分上述基礎業績指標，根據中國中免的說法，營業收入的增長主要受益于國內旅游市場逐步恢復向好帶動銷售收入，尤其是線下銷售持續增長。不過，中國中免并未在半年報中公開具體的線下客流及門店恢復情況。

值得注意的是，營收同比漲近三成，凈利潤的表現卻未能保持一致，較上年同期相比略有下降，中國中免也并未在半年報中對此作出解釋。細看報告，銷售費用的增長是十分顯眼的變量。

今年上半年，中國中免銷售費用為42.74億元，去年同期為18.91億元，同比增長126.06%。面對翻倍增長的銷售費用，中國中免在半年報中給出的解釋為：上半年重點機場客流恢復導致租賃費用增加，同時受去年同期租金減免影響基數較低所致。

中國中免談到的機場租金變化與疫情有關。疫情期間國際航線旅客量斷崖式下跌，部分頭部機場，如上海機場（SH600009，股價39.27元，市值977.23億元）選擇與中國中免共擔風險，調整了租賃協議。由于調整后的協議將租金與客流掛鉤，隨著疫情防控政策的放寬和機場客流量的恢復，租金亦隨之上漲。

因此，單從機場免稅業務角度出發，客流至關重要。不過目前來看，國際航班整體恢復情況仍較為緩慢。以上海機場為例，最新公告顯示，今年7月，浦東國際機場境外航線旅客吞吐量為181.53萬人次，僅為疫情前（2019年）同期數據的52.24%。一定程度上也限制了機場免稅店銷售收入恢復的速度。中國中免還在半年報中直言，盡管目前入境游政策限制已經全部打開，但仍面臨供應鏈修復等問題。

中國免稅行業進入有序競爭階段

其實從疫情期間中國中免的業績表現來看，機場免稅店的缺失并未影響其利潤與股價“齊飛”，業績一度主要由海南離島免稅業務及線上有稅品銷售業務兩部分支撐。直到2022年，中國中免交出了自2009年在上交所掛牌上市后，首個凈利潤同比下降的成績單，公司股價也由頂峰超400元/股一路下跌至近期110元/股左右，投資者及從業者均需重新審視國內免稅市場。

資質的放開影響深遠。

中國中免在半年報中直言，隨著免稅經營資質的放開，口岸進出境免稅店通過招標方式確定經營主體，海南離島免稅店通過競爭性磋商等方式確定經營主體，中國免稅行業進入有序競爭階段。同時，眾多國內企業紛紛申請免稅經營資質，國外免稅巨頭覬覦中國免稅市場，市場競爭加劇。

受上述因素影響，中國中免“一家獨大”的格局被打破，急需在競爭中鞏固自身地位。根據該公司在半年報中的說法，面對市場競爭，線上業務及海南業務仍是未來主要方向之一。線上業務方面，上半年中國中免線上平臺引進了國潮香化、家居百貨、寵物食品等90余個品牌，未來還計劃打造線上線下一體化的競爭優勢、推進集中采購，提高產品采購議價能力。

至于海南業務，根據半年報數據，截至6月底，中國中免在海南省擁有6家離島免稅店，其三亞國際免稅城一期2號地項目目前處于前期階段，正按照既定計劃有序推進；海口國際免稅城項目處于中期階段，悅領灣項目（地塊二）已實現竣工驗收，其他地塊按計劃有序推進中。

值得一提的是，中國中免還在半年報中透露了對市內免稅店的濃厚興趣。根據中國中免的說法，上半年公司密切關注市內店政策動態，積極推進市內店調研、選址、定位、規劃等工作，繼續做好新型市內店的開店準備工作。

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