來源：趙偉宏觀探索

作者：趙偉、楊飛、馬潔瑩（趙偉為國金證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事）

報告要點

近年專項債維持高位，對基建拉動為何有限？與資金使用效率、投向等有關

今年專項債額度繼續維持高位、凸顯穩增長決心，后續關鍵在于提升專項債穩增長效能。今年新增一般債和專項債額度分別為7200億元和3.65萬億元，前者較去年下降1000億元，而后者與去年持平。結合財政預算推算，今年地方政府債務率或將超110%、已明顯高于100%的警戒線；在經歷過去幾年大規模擴張后，專項債額度繼續維持高位實屬不易，如何把資金落到實處影響穩增長成色。

回溯歷史，專項債存在資金閑置、挪用等現象，早期主要投向土地相關、對基建支持相對較弱。財政審計報告顯示，過去幾年專項債資金存在一定比例“閑置”，2019年、2020年部分省市平均閑置比例約20%，與項目尚不具備開工條件但專項債募資已完成、部分資金挪用等因素有關。專項債募資用途也大為不同，2018年和2019年近七成投向土儲和棚改，2020年開始加大對基建支持。

穩增長加碼下，專項債資金如何提升效能？資金監管、分配和投向等優化

監管加強下，今年專項債實際可用資金或高于新增額度，使用進度也可能有所加快。針對專項債資金閑置等問題，今年開始各地要按月匯報專項債使用進度、并對使用進度偏慢的地區實施預警，或加快資金使用進度?？紤]到去年專項債發行“后置”，或使得專項債募資已下撥、但“趴”在城投平臺賬上的資金較多，僅去年最后兩個月專項債發行就接近7000億元，或增加今年實際可用資金規模。

額度分配、項目質控等優化，或有利于項目投資盡快落地、提升資金使用效率。新增專項債額度向債務壓力相對較小、優質項目較多的地區傾斜，東部尤為典型，東部專項債發行占比超5成、較2020-2021平均提高近5個百分點。同時，專項債投向要求進一步明確和優化，要求重點投向市政和產業園基礎設施、交通基礎設施、能源等九大領域，禁止樓堂館所及高風險地區禁止民生以外項目等。

今年專項債項目，哪些變化值得關注？外部融資有所改善、長短期目標兼顧

年初數據顯示，專項債項目新開工項目增多、外部融資有所改善，但改善幅度能有待進一步觀察。前2個月，我們統計的近四千個專項債項目顯示，新開工項目占比為38.4%、較去年統計樣本提升8.4個百分點；同時，項目融資結構有所改善，90%以上資金來自財政的項目比例由去年的93%下降至今年的86%，意味著項目獲得的外部融資有所增加，但目前總體撬動外部杠桿的效應仍相對偏弱。

專項債加強基建支持的同時，注重對產業引導，兼顧短期需求對沖和中長期產業轉型升級。前2個月，專項債投向基建相關領域占比近65%、較去年提升約10個百分點；其中，市政和產業園配套基礎設施占比最大、達32%，近一半項目是為產業園配套基礎設施。從產業園類型來看，智能高科技、生物醫藥、新材料、綠色轉型、數字經濟等為專項債重點支持領域，相關基建配套投資占比超七成。

風險提示：統計過程中可能的遺漏，金融監管升級。

報告正文

一、近年專項債維持高位，對基建拉動為何有限？

今年專項債額度維持高位、凸顯穩增長決心，后續關鍵在于提升專項債穩增長效能。2022年新增一般債和專項債額度分別為7200億元和3.65萬億元，分別較去年下降1000億元和與去年持平。結合財政預算推算，2022年地方政府債務率或將超110%、高于100%的警戒線；在經歷過去幾年大規模擴張后，專項債額度繼續維持高位實屬不易，如何把資金落到實處影響穩增長成色。

回溯歷史，專項債存在資金閑置、挪用等現象，資金使用效率較低。專項債管理不斷精細化，項目收益能否覆蓋本息、準備工作是否完備、投向領域是否精準等方面審核趨嚴。部分項目質量不過關等掣肘專項債使用進度，財政審計報告顯示，過去幾年專項債資金存在一定比例“閑置”，2019年、2020年部分省市平均閑置比例約20%，與項目尚不具備開工條件但專項債募資已完成、部分資金挪用等因素有關。

【注釋1】本文選取了2018-2020年各省市審計署公布的專項債使用情況數據，根據專項債規模加權算出資金閑置比例。

此外，早期專項債近三分之二的專項債主要用于土儲和棚改，對基建的支持也相對較弱。2018年-2019年，專項債投向土儲和棚改占比最大、合計可達66%以上，其次是其他公益、占比近3成，而用于支持收費公路和其他基建的合計占比不足8%。2020年以后，專項債不再用于土儲、棚改的支持力度也明顯減弱，投向基建占比明顯抬升、2020年達一半以上。

二、穩增長加碼下，專項債資金如何提升效能？

監管加強下，專項債實際可用資金或高于新增額度，使用進度也可能有所加快。針對專項債資金閑置等問題，政策要按月匯報專項債使用進度、并對使用進度偏慢的地區實施預警，或加快資金使用進度。考慮到2021年專項債發行“后置”，或使得專項債已下撥、但“趴”在城投平臺賬上的資金較多，僅去年最后兩個月專項債發行就接近7000億元，或增加今年實際可用資金規模。

可用資金“充裕”的同時，再融資券或明顯增多、化解隱性債務，助力穩增長“輕裝前行”。年初以來，再融資券明顯“超發”、1-2月合計發行超1280億元、而地方債到期不足400億元，或與“置換”存量債務有關。伴隨隱性債務“清零”試點擴展等，再融資券或成為“化債”重要途徑之一，支持債務結構、緩解債務壓力（詳情參見《債務“置換”加快，穩增長“輕裝前行”》）。

額度分配、項目質控等優化，或有利于項目投資盡快落地、提升資金使用效率。新增專項債額度向債務壓力相對較小、優質項目較多的地區傾斜，東部尤為典型，東部專項債發行占比超5成、較2020-2021平均提高近5個百分點。同時，專項債投向要求進一步明確和優化，要求重點投向市政和產業園基礎設施、交通基礎設施、能源等九大領域，禁止樓堂館所及高風險地區禁止民生以外項目等（詳情參見《從專項債變化，看基建發力的線索》）。

三、今年專項債項目，哪些變化值得關注？

年初數據顯示，專項債項目新開工項目增多、外部融資有所改善，但改善幅度能有待進一步觀察。前2個月，我們統計的近四千個專項債項目顯示，新開工項目占比為38.4%、較去年提升8.4個百分點；同時，項目融資結構有所改善，90%以上資金來自財政的項目比例由去年的93%下降至今年的86%，意味著項目的外部融資有所增加，但目前總體撬動外部杠桿的效應仍相對偏弱。

專項債投向基建比例上升，尤其是市政和產業園等。1月，地方債新券投向基建相關領域占比達64.4%、較2020-2021年平均占比抬升7.8個百分點，其中，市政產業園占比最高為32%、較2021年抬升3個百分點，交通基礎設施次之、占比較2021年抬升4.2個百分點至22.5%。其他領域中，社會事業占比維持高位、16.9%，農林水利占比有所抬升至9.9%。

專項債加強基建支持的同時，注重對產業引導，兼顧短期需求對沖和中長期產業轉型升級。市政和產業園配套基礎設施中，近一半項目是為產業園配套基礎設施。從產業園類型來看，智能高科技、生物醫藥、新材料、綠色轉型、數字經濟等為專項債重點支持領域，相關基建配套投資占比超七成，其中，智能高科技、生物醫藥等占比居前，分別達22.4%和7.1%，先進制造業和綠色轉型升級領域也相對較高，分別為4.4%和4.2%。

經過研究，我們發現：

（1）近年專項債維持高位，對基建拉動卻相對有限，原因或在于專項債存在資金閑置、挪用等現象，早期主要投向土地相關、對基建支持相對較弱。

（2）今年穩增長加碼下，監管加強下，今年專項債實際可用資金或高于新增額度，使用進度也可能有所加快；額度分配、項目質控等優化，或有利于項目投資盡快落地、提升資金使用效率。

（3）年初以來，專項債項目新開工項目增多、外部融資有所改善，在加強基建支持同時，注重對產業引導，兼顧短期需求對沖和中長期產業轉型升級。

風險提示：

1、統計過程中可能的遺漏。

2、金融監管升級。

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關鍵詞： 趙偉專項債穩增長 今年有何新變化