一、宏觀觀點：

中美十年期國債利率倒掛、美國通脹數據再創新高壓制風險偏好。超預期的通脹數據將進一步強化美聯儲短平快的貨幣緊縮節奏，目前市場普遍預計美聯儲5月將加息50bp，并同時開始縮表。此外，中美十年期國債利率倒掛對市場情緒產生負面沖擊：1.引發資金回流美國擔憂；2.引發對于國內貨幣政策空間制約的擔憂。同時，美債收益率的快速攀升打壓成長股的表現。

（美國國債收益率走勢）

（主要經濟體CPI走勢）

疫情反復背景下一季度宏觀經濟下行壓力加大，政策持續加碼落地。受散點疫情、大宗商品價格持續上漲以及消費相對低迷等因素影響，一季度國內經濟下行壓力加大。國常會提出適時運用降準等貨幣政策工具后央行降準正式落地，但25bp的政策力度也顯示政策在面臨“外漲內滯”背景下的空間有限。短期市場情緒仍然有待修復，SH疫情何時出現拐點可能才是情緒的轉折。

（中美10年期國債收益率走勢）

地緣沖突繼續支撐大宗商品價格走強，國內商品在“穩增長預期”與“弱需求現實”的博弈中走勢偏弱。俄烏危機仍然是影響大宗商品價格的主要因素，能源及黃金價格表現尤其明顯，且價格上漲逐步蔓延到農產品。而國內商品價格在“穩增長的政策預期”與“弱需求的現實狀況”之間進行博弈，短期走勢偏弱。

二、配置建議

【A股】謹慎配置。雖然穩增長政策持續加碼并不斷落地，但是市場面臨幾個風險：海外利率不斷走高對于成長板塊打壓、國內疫情對于實體經濟的沖擊、海外央行緊縮對于國內政策空間的限制。以均衡配置為主，繼續圍繞穩增長，低估值板塊進行配置；

【債券】利率債：短期繼續看多、中期謹慎；信用債：短期看多。利率債短期繼續看多的理由：央行寬松政策、LPR降低的預期及實現；但是中期謹慎的理由：海外利率上漲將限制下行空間、實體經濟逐步反彈的擔憂。信用債上周有所反彈，信用利差回落，繼續關注景氣度較好的鋼鐵、煤炭等行業；

【商品】海外大宗商品價格繼續看多，國內商品價格結構分化。海外大宗商品價格短期繼續看多的主要原因仍然在俄烏沖突，但是美元近期走強也對價格產生了負面影響，短期能源、農產品價格走強基礎最好；國內商品在政策預期和需求疲軟中博弈，關注供需。配置建議排序為化工>農產品>有色>黑色>貴金屬。

三、市場數據

1.股票市場

全球主要市場指數多數下跌。美債收益率攀升，十年期美債收益率突破2.8%。美國三大股指全面回落，價值、大盤風格相對占優。港股市場全面下跌，原材料、必需消費與能源表現較好。如果說2021年美聯儲貨幣政策（尤其是利率水平）不斷落后于通脹走勢，而2022年美聯儲貨幣政策則勢必不斷跟上通脹走勢，這意味著美聯儲政策緊縮的力度要非常快，這也是當前海外投資者最擔心的風險。

國內市場主要指數多數收跌，上游資源與必需消費表現占優。從主要指數走勢來看，上證50與滬深300表現居前，科創50與中證1000表現較弱，市場輪動節奏較快，短期市場對于穩增長的預期不斷升溫。風格表現來看，上游資源、必需消費、大盤占優，小市值與科創成長相對市場表現較弱。

雖然穩增長政策持續加碼并不斷落地，但是市場面臨幾個風險：海外利率不斷走高對于成長板塊打壓、國內疫情對于實體經濟的沖擊、海外央行緊縮對于國內政策空間的限制。即便政策持續加碼、降準如期落地，市場情緒依舊未能修復。

（全球主要指數走勢）

（國內主要指數走勢）

上周A股行業多數下跌，煤炭、食品飲料與消費者服務等行業漲幅居前。從板塊表現來看，板塊輪動加快，煤炭、消費者服務、食品飲料與農林牧漁等行業漲幅居前，新能源、傳媒與國防軍工等行業跌幅居前。從板塊表現來看，煤炭表現依然強勢，穩增長相關板塊取得相對較好表現。展望下一個階段，由于國內宏觀經濟數據恢復還需要時間，較低的估值以及供給側（集中度提升）變化的周期板塊將繼續受益。

（主要行業指數走勢）

2.債券市場

上周債券市場全線上漲，信用債表現好于利率債。3月社融數據超預期短期整體利多債市，利率債好于信用債。利率債短期繼續看多的理由：央行寬松政策、LPR降低的預期及實現；但是中期謹慎的理由：海外利率上漲將限制下行空間、實體經濟逐步反彈的擔憂。信用債上周有所反彈，信用利差回落，繼續關注景氣度較好的行業；

當前整體債市走勢分歧較大，看多的認為經濟處于下行周期，為了完成全年GDP增速目標，寬松政策將繼續加碼，這將推動債市繼續走好；看空的認為經濟下行的核心問題不在于貨幣寬松，而是疫情沖擊和信心不足，考慮到海外利率上漲的壓力，央行繼續寬松的空間已經很有限，況且隨著疫情逐步得到控制，經濟數據也將逐步觸底反彈。對于債市走勢，我們維持短期繼續看多、中期謹慎的觀點。

（不同類型債券收益率走勢）

（信用溢價走勢）

上周央行公開市場凈投放200億元，貨幣市場利率下行，隔夜拆解利率與7天拆解利率均小幅下行，市場資金面充足。

（貨幣市場利率走勢）

3.商品市場

海外大宗商品價格繼續看多，國內商品價格結構分化。海外大宗商品價格短期繼續看多的主要原因仍然在俄烏沖突，但是美元近期走強也對價格產生了負面影響，短期能源、農產品價格走強基礎最好；國際能源價格將繼續維持高位，雖然之前有美聯儲釋放石油戰略儲備的沖擊，但是供需格局沒有根本改變的情況下，能源價格易漲難跌；國際金價震蕩回升，主要受到俄烏沖突反復的影響所致；此外，歐美持續高通脹也刺激金價上漲，但是我們需要關注美國國債實際收益率的變動，如果真如美聯儲所表達的，國債實際收益率由負轉正的話，金價也將受到沖擊。

國內商品在政策預期和需求疲軟中博弈，關注供需。黑色系的下游品種，雖然央行降準進一步刺激政策寬松預期，但是由于疫情沖擊導致現實下游需求仍然較弱，去庫存的幅度小于預期，短期價格仍然承壓；原材料端，鋼廠逐步回復生產，但進口礦需求進一步上升空間有限，同時鋼廠補庫進入落地期，需求向上的想象空間逐步減小；焦炭、焦煤由于供給因素繼續維持強勢，鋼廠多積極采購焦炭，焦炭下游剛性需求有所改善；山西疫情發酵，制約省內物流運輸，多地焦企出貨受阻，廠內庫存累積。

（主要商品價格走勢）

（comex黃金非商業多頭持倉/總持倉比例—黃金短多）

關鍵詞： 資產配置周策略丨政策持續加碼落地 市場情緒仍有待修復