盼不到鮑威爾的松口，華爾街轉(zhuǎn)而對(duì)“財(cái)政版QE”越來(lái)越期待。

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美國(guó)政府債券的投資者正在敦促美國(guó)財(cái)政部干預(yù)市場(chǎng)，希望在經(jīng)歷數(shù)月的美債價(jià)格劇烈波動(dòng)和低流動(dòng)性之后，本周財(cái)政部能夠釋放回購(gòu)美債的信號(hào)，以呵護(hù)流動(dòng)性缺乏的美債市場(chǎng)。

按照慣例，美國(guó)財(cái)政部將于美東時(shí)間11月2日周三上午8:30（即FOMC公布利率決議前幾個(gè)小時(shí)），公布與財(cái)政部季度再融資相關(guān)的額外融資細(xì)節(jié)。

美國(guó)財(cái)長(zhǎng)耶倫表示，她正在密切關(guān)注美債市場(chǎng)形勢(shì)。財(cái)政部還在10月中旬的一項(xiàng)調(diào)查中詢問一級(jí)交易商——直接從財(cái)政部購(gòu)買債券的銀行，是否應(yīng)該回購(gòu)交易頻率較低的舊國(guó)債。

美國(guó)國(guó)債借貸咨詢委員會(huì)（TBAC）在8月份的一份報(bào)告中首次提出了回購(gòu)的可能性，該報(bào)告強(qiáng)調(diào)了美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)“收縮的深度”，這是衡量流動(dòng)性的一個(gè)指標(biāo)。

在上周與一級(jí)交易商討論了調(diào)查結(jié)果后，投資者、策略師和一級(jí)交易商預(yù)計(jì)財(cái)政部將在本周發(fā)布的文件中披露一些細(xì)節(jié)。

美債市場(chǎng)流動(dòng)性問題2008年后就出現(xiàn)苗頭

今年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)大幅加息和正在進(jìn)行的縮表計(jì)劃，以及美債市場(chǎng)最大的海外買家——日本央行，為了穩(wěn)定匯率不得不選擇大幅拋售美國(guó)資產(chǎn)來(lái)維護(hù)匯率穩(wěn)定，推動(dòng)了美債收益率持續(xù)攀升。

美債價(jià)格的連續(xù)大幅下跌，使得美國(guó)商業(yè)銀行和人壽保險(xiǎn)公司等許多傳統(tǒng)大型參與者紛紛回避債務(wù)市場(chǎng)。

數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)國(guó)債流動(dòng)性已處于2020年3月以來(lái)的最低水平。

圖片來(lái)源：MacroMicro

事實(shí)上，美債市場(chǎng)流動(dòng)性問題從2008年全球金融危機(jī)以后就出現(xiàn)苗頭。

2008年后的補(bǔ)充杠桿率（SLR）要求銀行為持有美債留出資本金，這提高了它們持有美債的成本，導(dǎo)致這些大型金融機(jī)構(gòu)持有美債的規(guī)模本就相對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)有所下降，如今也不太愿意充當(dāng)做市商。

從那以后，對(duì)沖基金和量化交易公司開始在市場(chǎng)上發(fā)揮更大的作用，在銀行退出的地方介入。隨著市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的變化和國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模成四倍增長(zhǎng)，問題激增，包括2014年的閃電式反彈、2019年的回購(gòu)危機(jī)和2020年3月的崩盤。

而當(dāng)前的情況是，美債供給方面預(yù)計(jì)仍將大幅增加。

美國(guó)財(cái)政部披露，在當(dāng)前的2022年10月至12月這個(gè)季度，美國(guó)財(cái)政部預(yù)計(jì)將借入5500億美元的有價(jià)證券，比2022年8月宣布的高出1500億美元。

這還沒完，美國(guó)財(cái)政部對(duì)2023年1-3月當(dāng)季借款的初步估計(jì)顯示，預(yù)計(jì)將新增借款5780億美元，預(yù)計(jì)明年3月底現(xiàn)金余額為5000億美元。

換句話說(shuō)，美國(guó)未來(lái)6個(gè)月將再發(fā)行1.1萬(wàn)億美元美債。

這也難怪美銀策略師Mark Cabana、Ralph Axel等表示，只需一次沖擊，美債市場(chǎng)可能就會(huì)面臨來(lái)自“大規(guī)模強(qiáng)制拋售或外部突發(fā)事件”的運(yùn)行層面挑戰(zhàn)。

這讓也美國(guó)財(cái)長(zhǎng)耶倫不止一次的表示，“我們擔(dān)心(國(guó)債)市場(chǎng)缺乏足夠的流動(dòng)性”。

可能是一石二鳥，但也存在爭(zhēng)議

對(duì)于“財(cái)政版QE”，華爾街是期待得兩眼放光。

Curvature的回購(gòu)專家Skyrm認(rèn)為，從作用來(lái)看，1）“財(cái)政版QE”通過購(gòu)買流動(dòng)性較低的債券提供流動(dòng)性。財(cái)政部買入被市場(chǎng)淘汰的舊廉價(jià)證券，改善了市場(chǎng)交易商的資產(chǎn)負(fù)債表，使其有進(jìn)一步擴(kuò)張的能力。回購(gòu)公告甚至能進(jìn)一步帶動(dòng)市場(chǎng)需求。例如，由于20年期債券被認(rèn)為將回購(gòu)計(jì)劃中獲益最多，該品種在調(diào)查發(fā)布后出現(xiàn)反彈。

2）“財(cái)政版QE”，理論上有三種方式融資：a賬面現(xiàn)金；b短期國(guó)債融資；c久期中性融資，（即財(cái)政部回購(gòu)的任何政府證券都將被相同期限的債務(wù)所取代，以保持未償債務(wù)的加權(quán)平均期限不變。）在當(dāng)前非財(cái)政盈余和債務(wù)久期較長(zhǎng)的背景下，b的概率更高。（當(dāng)然這一點(diǎn)目前還是華爾街分析師關(guān)心的焦點(diǎn)，還需要等財(cái)政部的明確。）

如果采取短期國(guó)債融資，由于目前回購(gòu)市場(chǎng)中短債直接作為一般抵押品，增加的短債供應(yīng)將推高隔夜利率，并可能有助于更快地消耗逆回購(gòu)用量（RRP）。

但如果短債供應(yīng)能將流動(dòng)性從RRP中驅(qū)逐出來(lái)，RRP可能將再度起到準(zhǔn)備金緩沖墊的作用，這對(duì)金融系統(tǒng)穩(wěn)定和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有著極大的意義。

按照野村證券Charlie McElligott的測(cè)算，“財(cái)政版QE”的干預(yù)甚至可能觸發(fā)短期國(guó)債和股票趨勢(shì)策略空頭的強(qiáng)制平倉(cāng)。這在當(dāng)前空頭擁擠和多頭不足的市場(chǎng)中，即便不是之前空頭補(bǔ)倉(cāng)的暴漲，也可能形成一輪明顯的反彈。

如果真是這樣的話，“財(cái)政版QE”既平穩(wěn)了流動(dòng)性，又平穩(wěn)了準(zhǔn)備金。既能拯救了美債，也能拯救美股，不得不說(shuō)是一石二鳥的妙招。

但是這畢竟需要財(cái)政部來(lái)擴(kuò)表，也與美聯(lián)儲(chǔ)縮表的目標(biāo)相違背。對(duì)于深陷QE饑渴癥的歐美金融市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，QE或許能解決眼前的問題，但QE也會(huì)帶來(lái)更多問題。

在購(gòu)買了過期的舊債券后，財(cái)政部必須同時(shí)用新債券替換它們，關(guān)于用什么期限的債券去替代存在爭(zhēng)議。一些投資者認(rèn)為新債券將是超短期、超流動(dòng)性的國(guó)債，而一些投資者則認(rèn)為新債券是到期時(shí)間與購(gòu)買期限都相同的國(guó)債。

巴克萊首席執(zhí)行官Joseph Abate表示：“他們對(duì)扭轉(zhuǎn)操作(Operation Twist)的看法存在問題。”

他指的是美聯(lián)儲(chǔ)在2011年和2012年使用的一項(xiàng)政策，即出售所持債券，并用發(fā)行所得購(gòu)買較長(zhǎng)期債券，以降低利率和刺激經(jīng)濟(jì)。

Abate表示，為了與之區(qū)分，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)“以類似發(fā)行取代類似期限”，這將保持平均債務(wù)期限不變。

“財(cái)政版QE”可能會(huì)增強(qiáng)美聯(lián)儲(chǔ)縮表的能力

分析人士認(rèn)為，“財(cái)政版QE”可能會(huì)增強(qiáng)美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施縮表計(jì)劃的能力，因?yàn)樗鼘@著降低流動(dòng)性不足帶來(lái)的不穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)。

美銀利率策略師Meghan Swiber表示：

“我們認(rèn)為，這實(shí)際上使QT更有可能繼續(xù)，因?yàn)槿绻?cái)政部能夠幫助解決市場(chǎng)流動(dòng)性問題，這讓我們更有信心相信美聯(lián)儲(chǔ)能夠繼續(xù)推進(jìn)緊縮政策。”

所以問題來(lái)了，這究竟是左手倒右手的損招，還是真能一石二鳥？

關(guān)鍵詞： 呼吁本周宣布回購(gòu)美債投資者敦促美國(guó)財(cái)政部救市