綠景中國多年聚焦深圳舊城改造，雖然可獲得較低的土地成本，但其周轉速度較慢，還沉淀大量資金，公司流動性異常緊張。

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降級

(資料圖片僅供參考)

1月20日，聯合國際將綠景中國地產（00095.HK）的長期債務評級從BB-下調至B，同時將其發行的高級無抵押美元票據的國際長期發行債務評級及港元及美元商業票據發行債務評級從‘BB-’下調至‘B’，所有評級已被列入評級負面觀察名單。

聯合國際認為，綠景中國地產的再融資壓力越來越大，其面對將于2023年到期的離岸美元票據和部分在岸人民幣債券形成龐大的到期債務墻，對其流動性造成了限制。

隨后，由于綠景中國地產不再參與評級流程，惠譽撤銷其長期外幣發行人評級。

2022年9月，惠譽將綠景中國地產長期外幣評級由B-調整為CCC，并將其高級無抵押評級以及碧璽國際有限公司發行的未償美元高級票據評級從“B-”下調至“CCC”，回收率評級維持“RR4”。

《小債看市》統計，目前綠景中國存續7只境外債券，存續規模9.68億美元，且均將于一年內到期，公司集中兌付壓力較大。

存續美元債

綠景中國最近一筆到期的美元債為2023年3月10日到期4.7億美元票據，目前其正在對該美元債持有人身份進行確認，為該筆債券的兌付探索各種解決方案。

據悉，綠景中國曾與部分銀行洽談以深圳投資物業為抵押品n的15億-20億元貸款融資，同時也在與境外基金投資者談判，通過質押白石洲項目股權獲得3億-5億美元的貸款。

在境內債方面，主要由綠景中國全資子公司正興隆房地產發行，目前存續債券兩只，存續規模10.91億元，均將于2026年到期，2023年8月面臨回售。

值得注意的是，2020年11月、2021年1月綠景中國分別推遲了兩筆可轉債的兌付，在一定程度上凸顯其流動性緊張情況。

02

流動性緊張

據官網介紹，綠景中國成立于1995年，是深圳公認知名的綜合性房地產開發及商業物業運營商。

2014年，綠景中國借殼新澤控股在香港上市，其長期專注于深圳和其他珠三角地區，是城市更新的先鋒之一。

綠景集團官網

從股權結構看，綠景中國的控股股東為景崇集團有限公司，持股比例為47.08%，實際控制人為自然人黃康境。

股權結構圖

綠景中國多年聚焦深圳舊城改造，其中白石洲項目是深圳迄今為止最大的舊城再開發項目，被業界稱為“舊改航母”。

但不同于佳兆業以招拍掛項目平衡利潤與周轉的風格，綠景中國幾乎不涉足招拍掛拿地，主要通過舊改、收并購獲取項目開發資源。

這種操作方式規避了舊改項目前期不確定性風險，同時土地成本優勢明顯，降低了綠景中國的財務成本和現金流壓力。

因此，綠景中國的毛利率在同行業中處于較高水平，2022年上半年該指標為41.57%，雖整體盈利水平有所下滑但仍較高。

銷售毛利率

土儲方面，綠景中國地產擁有土地儲備約737.7萬平方米，其中約78%位于大灣區內的深圳、香港、珠海及東莞等重點城市。

在開發模式上，綠景中國主要由控股股東孵化聯動，先由綠景集團負責前期的資源整合、項目孵化及一級開發，待條件成熟后適時將項目注入綠景中國。

但是，這種模式下的綠景中國周轉速度相對較慢，且銷售業績受單項目影響較大，其業績規模至今仍維持在60億以內。

最近三年，綠景中國合約銷售金額分別為62.8億、42.4億和44.8億元。今年上半年其房地產開發與銷售所產生的收益約為55億元，同比下降約68.1%。

從業績上看，綠景中國的經營面也欠佳。

2022年上半年，綠景中國地產實現營收34.83億元，同比上升2.74%；股東應占盈利約為6.3億元，同比下降1.1%。

營業收入

截至2022年6月末，綠景中國總資產為891.39億元，總負債588.89億元，凈資產302.5億元，資產負債率66%。

《小債看市》分析債務結構發現，綠景中國主要以非流動負債為主，占總債務的62%。

截至同報告期，綠景中國非流動負債有365.34億元，主要為長期借貸，其長期有息負債合計203.38億元。

除此之外，綠景中國還有223.54億流動負債，主要為短期借貸，其一年內到期的短期債務有125.81億元。

相較于短債規模，綠景中國流動性吃緊，其賬上現金及現金等價物僅有27.44億元，較2021年末下降三成，現金短債比為0.22，公司面臨短期償債壓力較大。

另外，2021年以來綠景中國經營活動現金流呈凈流出狀態，說明公司經營獲現能力有惡化趨勢。

經營性現金流

整體來看，綠景中國剛性債務有329.19億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務比為56%。

有息負債占比過高，2021和2022年上半年綠景中國融資成本分別為17.11億和7.88億元，對公司盈利空間形成嚴重侵蝕。

從融資渠道看，綠景中國渠道并不多元化，其主要依賴于股權和債券融資。

總得來看，綠景中國業績欠佳，銷售規模較小，高毛利率主要得益于較低的土地成本；債務負擔較重，資金流動性緊張；財務費用較高，融資渠道遇阻。

03

舊改專家

綠景從深圳福田新洲起家舊改，其后參與了南山、福田、寶安等多個舊城改造項目。

1995年，化州人黃康鏡、黃文偉兩兄弟組建的施工隊轉型成立，三年后便進駐房地產領域，開發位于深圳布吉的“綠景山莊”。

其后十年，綠景通過城市更新，完成多個高端項目的舊改，奠定市場基礎。

2008年，綠景開啟集團化、多元化發展之路，在地產開發業務基礎上，開拓了商業和酒店業務板塊。

1999年，黃氏兄弟開始分業，各自獨立門戶，其中大哥黃文偉繼續搞建筑，而弟弟黃康鏡則專注于地產。

綠景中國實控人黃康鏡

2014年，綠景以9.4億港元收購新澤控股64.83%股權，成為后者控股大股東，成功在香港聯交所 “借殼”上市。

上市后，綠景全面接管新澤控股在蘇州業務，進入長三角市場，開啟全國化進程。

隨著商業版圖的不斷擴大，黃康境家族身家暴漲。

《2019年福布斯中國富豪榜》顯示，黃康境的財富值為93.9億元，排名282位，僅次于國美黃光裕家族。

近年來，黃康境退至幕后，愛女黃敬舒走上前臺，成為家族企業掌舵人。

2018年底，綠景獲得“舊改航母”白石洲項目的規劃指標，總計容建筑面積為358萬平方米，分三期進行開發。

2022年上半年，綠景中國宣布萬科以對價23億入股白石洲項目8%的股權，根據交易的具體情況估算，白石洲舊改項目整體估值在330億左右。

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