德康農牧又雙叒叕遞表了。

(資料圖片僅供參考)

7月31日，這家西南農牧巨頭向港交所遞交了上市招股書，擬港交所主板上市。這是該公司第三次遞表，前兩次分別是在2021年6月和2023年1月31日，但最終皆不了了之。

智通財經APP觀察到，德康農牧來自四川成都，是一家致力于生豬及黃羽肉雞畜牧養殖的農牧企業，業務遍布中國14個省、市及自治區。業務主要分為三個部分，即生豬、家禽以及輔助產品分部。其中，生豬及家禽板塊為核心業務——生豬產品主要包括商品肉豬、種豬及商品仔豬，而家禽產品主要包括黃羽肉雞、雞苗及蛋，目前還正拓展屠宰和食品加工業務。

接下來不妨透過財報進一步探討，三遞表的德康農牧，為何執意闖關港交所呢?

盈利波動 債務高企

從市場地位來看，德康農牧在生豬及家禽養豬行業中顯然已經積聚了一些名氣。但從基本面的表現來看，該公司卻深受“盈利波動”“債務高企”等經營風險的困擾。

據弗若斯特沙利文報告，按2022年生豬銷量計，德康農牧在中國所有生豬供應商中排名第六，市場份額為0.8%。按2022年羽肉雞銷量計，該公司在中國所有黃羽肉雞供應商中排名第三，市場份額為2.1%。

不過，由于中國生豬市場高度分散，因此即便德康農牧市場排名靠前，但其市場份額也不算大。

從營收表現來看，隨著規模的穩步擴大，德康農牧近幾年來的收入也呈現迅速增長態勢：據招股書披露，2020年至2022年，該公司實現收入分別為81.45億元、99.02億元、150.37億元，后兩年分別同比增長21.6%、51.9%。截至2023年前5月，該公司實現收入為63.62億元，同比增長38.9%。

然而，沒想到的是，對比快速放量的營收表現，德康農牧的盈利表現卻有點“不盡人意”。

據悉，2020年至2023年前5個月，該公司實現凈利潤分別為36.084億元、-31.727億元、9.098億元和-21.845億元，整體表現較為波動。其中，2021年和2023年前五個月均出現了增收不增利且大額虧損的情況。具體原因分別是2021年錄得的生物資產公允價值減少以及截至2023年5月31日止5個月的商品肉豬平均售價較2022年同期相對較高。

與此同時，該公司的毛利率水平也不斷向下——2020年至2023年前5月，德康農牧的整體毛利率分別是7.7%、13.8%、-13%及-6%。

值得注意的是，盈利能力波動劇烈之際，最讓外界擔憂的則是德康農牧高企的債務水平。

據悉，該公司于2021年及2023年前5月錄得流動負債凈額分別約為2.58億元、26.84億元，流動負債凈額于今年前5月驟然攀升，隨著該公司盈利下降，其中不能窺出德康農牧的資金壓力。另據招股書披露，截止2023年前5月，德康農牧有未償還債項93.37億元，包括計息借款及租賃負債。

對此，該公司也在招股書中提示風險稱，一旦公司的經營產生的現金流不足以滿目前及未來的財務需求，公司可能需要依賴外部資金。如果不能以商業上合理的條款獲得充足的外部資金，公司可能會面臨流動資金問題。

豬價探底 無奈“補血”

豬肉是中國消費量最大的肉類，這一點無疑是眾所周知的。

據經濟合作與發展組織及聯合國糧食及農業組織的資料，中國肉類消費的主要類別包括豬肉、禽肉、牛肉及羊肉。目前豬肉是中國消費量最大的肉類，于2022年 人均消費量約為28.5公斤，占人均主要肉類消費總量的55.7%;禽肉是第二大最常食用的肉類，人均消費量約15.2公斤，占同年人均主要肉類消費總量的29.7%未來，中國人均豬肉消費量預計將保持穩定增長，2022年至2027年的復合年增 長率為1.6%。到2027年底，人均豬肉消費量將占中國人均肉類消費量的最大比重，為 57.7%。

誠然，雖然中國是吃豬肉最猛的國家，但對于生豬企業而言，亦逃不過“周期”的影響。

據悉，豬周期主要遵循以下規律：即豬肉供給不足——豬肉價格上漲——生豬存欄量過度增加——豬肉供給過剩——豬肉價格下跌——養殖戶虧損導致生豬存欄量過度減少——豬肉供給不足 …… 如此循環往復，行業供給、豬肉價格便形成了周期性變化。

2023 年年初以來，受到前期產能釋放所帶來的供給壓力影響，國內生豬價格運行水平整體呈現逐漸下行的趨勢，從年初的 15.56 元/公斤下滑至近期的約 14 元/公斤，且持續處于盈虧線下方。

此外，年初以來國內生豬自繁自養單頭平均虧損約 302 元/頭，外購仔豬育肥單頭平均虧損約 344 元/頭。此前，生豬產業內部對2季度末傳統旺季里的豬價抱有較高的預期。然而，受下游消費需求不振和供給壓力的影響，國內生豬價格沒有出現回升趨勢。

漲價預期落空后，業內對后續豬價走勢預期顯得更為悲觀。這種悲觀預期也逐漸反應在仔豬價格走勢上，仔豬價格出現明顯下跌。受持續虧損沖擊，行業資金狀況逐漸趨緊，年初以來持續處于產能去化狀態。

(數據來源:山西證券)

不過，若從更長期來看，鑒于中期我國的生豬需求將總體保持平穩，且非洲豬瘟的影響正在逐步消退，可預見的是生豬的供應預期將回升至正常水平。根據招股書，未來幾年生豬的平均市場價格預期或較以往年度更加穩定，2022-2026年整體將保持溫和上漲態勢。

綜上種種，不難看出，目前德康農牧來自豬周期的增長助力已經有所消散了。與此同時，隨著生豬價格持續處于盈虧線下方，公司短期預計仍將面臨較大的盈利壓力。盈利能力未知，資金壓力又懸在頭頂，故而也就不難理解德康農牧赴港“補血”的意圖了。

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