民企地產(chǎn)債市場融資“破冰行動”開啟。

隨著5月17日深交所“中信證券-聯(lián)易融-信聯(lián)1號2期供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)支持專項計劃”（下稱“龍湖供應(yīng)鏈ABS”）的成功發(fā)行，2022年市場首單民營房企信用保護(hù)工具正式落地，供應(yīng)鏈上游306家中小供應(yīng)商對龍湖的應(yīng)收賬款成為對應(yīng)的信用保護(hù)憑證。

碧桂園、美的置業(yè)、新城控股、旭輝等示范民營房企也陸續(xù)宣布將在信用違約掉期（私募CDS）、信用風(fēng)險緩釋憑證（CRMW）等信用保護(hù)工具的支持下發(fā)行人民幣債券。

東方金誠研究發(fā)展部高級分析師于麗峰向《華夏時報》記者介紹：“簡單看，對買方來講，信用保護(hù)工具類似于給信用風(fēng)險買‘保險’，降低持有信用債的風(fēng)險敞口，提高低風(fēng)險偏好機(jī)構(gòu)的投資熱情；對于賣方來講，可以通過出售信用保護(hù)工具收取‘保險’費獲利，一旦發(fā)生債券違約，賣方將按照合同約定補(bǔ)償買方損失。”

給信用債“上保險”

近日，龍湖、碧桂園、美的置業(yè)、新城控股、旭輝等示范民營房企發(fā)行的人民幣債券引入信用違約掉期（私募CDS）或信用風(fēng)險緩釋憑證（CRMW）等信用保護(hù)工具，引發(fā)市場廣泛關(guān)注。

“在信用保護(hù)工具的支持下，5月16日與19日，龍湖成功發(fā)行供應(yīng)鏈ABS及公司債‘22龍湖03’，打破了民企地產(chǎn)債連續(xù)60多天無債券發(fā)行的局面。”于麗峰向記者感嘆道。

早在3月28日，證監(jiān)會就發(fā)文強(qiáng)調(diào)發(fā)揮市場化增信作用，鼓勵市場機(jī)構(gòu)、政策性機(jī)構(gòu)通過創(chuàng)設(shè)信用保護(hù)工具為民營企業(yè)債券融資提供增信支持，盡快推出組合型信用保護(hù)合約業(yè)務(wù)。

信用違約掉期（Credit Default Swap，CDS）是將參考的信用風(fēng)險從信用保障買方轉(zhuǎn)移給信用保障賣方的交易。信用保障的買方向愿意承擔(dān)風(fēng)險保護(hù)的賣方在合同期限內(nèi)支付一筆固定的費用，信用保障賣方在接受該費用的同時，承諾在合同期限內(nèi)，當(dāng)對應(yīng)信用違約時，向信用保障的買方賠付違約的損失。信用風(fēng)險緩釋憑證（Credit Risk Mitigation Warrant，CRMW）是指由標(biāo)的實體以外的第三方機(jī)構(gòu)創(chuàng)設(shè)的、為憑證持有人就標(biāo)的債務(wù)提供信用風(fēng)險保護(hù)，是一種可交易流通的有價憑證。

債券投資機(jī)構(gòu)在購買民營地產(chǎn)債券的同時，配套購買證金公司與承銷商（銀行、券商機(jī)構(gòu)）發(fā)行的CDS/CRMW，為所買債券加上保險。在選擇債券發(fā)行人配套發(fā)行CRMW時，證金公司、銀行、券商機(jī)構(gòu)等也會篩選優(yōu)質(zhì)民企。標(biāo)的債券與標(biāo)的信用主體出現(xiàn)違約，債券持有人均可申請賠償。

早在2010年，借鑒國際金融危機(jī)的教訓(xùn)，我國就逐步推出了CDS與CRMW，債券一旦出現(xiàn)違約風(fēng)險，發(fā)行機(jī)構(gòu)即可憑借CDS與CRMW原價贖回違約債券，以確保債券持有者投資本金安全。

上海市光明律師事務(wù)所律師徐紅英向《華夏時報》記者分析指出：“CDS解決了信用風(fēng)險的流動性問題，使得信用風(fēng)險可以像市場風(fēng)險一樣進(jìn)行交易，不僅轉(zhuǎn)移了擔(dān)保方的風(fēng)險，也降低了企業(yè)發(fā)行債券的難度和成本。CRMW引入了更多資金充裕的風(fēng)險厭惡型偏好者參與認(rèn)購，降低了債券發(fā)行失敗的風(fēng)險。”

于麗峰向本報記者介紹：“簡單來說，CDS或CRMW作為信用保護(hù)工具，是指由交易雙方之間達(dá)成的，約定在未來一定期限內(nèi)，買方按照約定的標(biāo)準(zhǔn)和方式向賣方支付信用保護(hù)費用，一旦發(fā)生信用風(fēng)險事件導(dǎo)致標(biāo)的債券違約，賣方向買方支付損失補(bǔ)償?shù)暮霞s。”

“對買方來講，信用保護(hù)工具類似于給信用風(fēng)險買‘保險’，有利于降低持有信用債的風(fēng)險敞口，提高低風(fēng)險偏好機(jī)構(gòu)的投資熱情；對于賣方來講，可以通過出售信用保護(hù)工具收取‘保險’費獲利，但一旦發(fā)生債券違約，賣方將按照合同約定補(bǔ)償買方損失，相當(dāng)于賣方以自身信用對債券進(jìn)行信用增進(jìn)，因此賣方需要具備較強(qiáng)的資本實力和信用風(fēng)險管理能力。近期交易所債券市場推出的民營企業(yè)債券融資專項支持計劃由中國證券金融股份有限公司運用自有資金負(fù)責(zé)實施，與債券承銷機(jī)構(gòu)合作創(chuàng)設(shè)信用保護(hù)工具。”于麗峰進(jìn)一步分析道。

信用保護(hù)工具的設(shè)立與實施，盡管項目規(guī)模相對較小，但也在一定程度上解決了民營房企在資本市場融資的信用缺失問題，為民企債券融資提供了必要的信用保護(hù)和增級，嘗試以創(chuàng)新金融工具幫助民營房企實現(xiàn)信用恢復(fù)和解決流動性困境。IPG首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜向本報記者表示：“其實可以看成是‘國家隊’對民營房企發(fā)債的信用‘兜底’措施。”

改善債券市場融資環(huán)境

信用違約掉期（私募CDS）、信用風(fēng)險緩釋憑證（CRMW）等信用保護(hù)憑證工具的引入，市場普遍給于較高評價。創(chuàng)新債券融資信用背書，為市場提供更多的可投資與可交易金融產(chǎn)品，也為民營房企恢復(fù)公開市場融資提供了增信，提振了市場信心。

徐紅英認(rèn)為，信用保護(hù)憑證工具的引入實現(xiàn)了信用風(fēng)險在市場參與者之間的優(yōu)化配置，有助于緩解近期因少數(shù)民營房地產(chǎn)企業(yè)債券違約造成的市場波動，修復(fù)其行業(yè)債券投資信心，促進(jìn)其債券直接融資、防范系統(tǒng)性風(fēng)險。

“將有利于提高相應(yīng)債券的投資者認(rèn)可度和發(fā)行成功的概率，在當(dāng)前民企地產(chǎn)債發(fā)行難度較大的時期，助力融資改善。”于麗峰向記者表示，在地產(chǎn)行業(yè)基本面仍在下行的當(dāng)下，監(jiān)管推動信用保護(hù)工具的使用有利于行業(yè)債券融資的改善。

盡管市場目前對信用保護(hù)憑證工具的引入非常支持，2018年以來信用保護(hù)工具的創(chuàng)設(shè)數(shù)量也在不斷增加，但是作為政策性創(chuàng)新金融衍生工具，從結(jié)構(gòu)上看，仍存在一些問題。

于麗峰認(rèn)為，信用保護(hù)工具發(fā)展速度相對緩慢，發(fā)行金額有限，覆蓋到的債券數(shù)量較少；其次，對于弱資質(zhì)民企的支持作用還有待進(jìn)一步發(fā)揮，CRMW掛鉤債券的主體評級為AAA級和AA+級的發(fā)行金額占到67%；另外，創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)自身風(fēng)險偏好較低也限制了其對高風(fēng)險主體進(jìn)行信用保護(hù)工具創(chuàng)設(shè)的熱情。

于麗峰強(qiáng)調(diào)指出：“未來在政策的大力支持下，民企信用保護(hù)工具的規(guī)模有望明顯擴(kuò)大。但具體到地產(chǎn)行業(yè)，未來地產(chǎn)公司將進(jìn)一步的分化，預(yù)計信用保護(hù)工具的掛鉤標(biāo)的將限于優(yōu)質(zhì)民企。”

責(zé)任編輯：孟俊蓮 主編：冉學(xué)東

關(guān)鍵詞： 監(jiān)管創(chuàng)新投資信用債也能上保險 買民企地產(chǎn)債不懼違