非銀金融機(jī)構(gòu)次級(jí)債成為市場探索的價(jià)值洼地。

今年以來，對(duì)非金融類企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，使得投資者的投資策略由“信用下沉”轉(zhuǎn)向“品種下沉”。在這種背景下，具有品種溢價(jià)且違約風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控的金融機(jī)構(gòu)次級(jí)債品種，成為投資者追逐的票息對(duì)象，市場關(guān)注度明顯提升。

不過，今年非銀金融機(jī)構(gòu)次級(jí)債的供給卻出現(xiàn)了一定程度的下降。據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年初到10月31日，保險(xiǎn)公司次級(jí)債發(fā)行224.5億元，而去年同期為379億元。今年以來，證券公司次級(jí)債發(fā)行規(guī)模為1717.14億元，而去年同期為1853.05億元。

(相關(guān)資料圖)

發(fā)行量的減少并沒有帶來投資熱情的降低，多位投資人士表示，券商次級(jí)債和保險(xiǎn)次級(jí)債條款更友好、對(duì)資金期限要求較低、估值波動(dòng)較小，可作為底倉配置品種。

非銀金融次級(jí)債受熱捧

今年，保險(xiǎn)公司和證券公司次級(jí)債的供給數(shù)量明顯不如去年。

在發(fā)行量減少的背景下，投資者認(rèn)購熱情不減，市場追捧熱度持續(xù)上升。這不但體現(xiàn)在其發(fā)行利率的下行，還體現(xiàn)在與同期限的國開債收益率的利差持續(xù)縮減上。

數(shù)據(jù)顯示，今年3月23日發(fā)行的“22財(cái)通C1”，是財(cái)通證券股份有限公司公開發(fā)行2022年第一期次級(jí)債券(面向?qū)I(yè)投資者），期限3年，票面利率3.48%，該票息與發(fā)行當(dāng)天同期限國開債收益率的利差為80個(gè)基點(diǎn)。

而到了2022年10月20日，財(cái)通證券發(fā)行第二期次級(jí)債時(shí)，“22財(cái)通C2”期限同樣是3年，票面利率已經(jīng)降低到2.33%，與發(fā)行當(dāng)天同期限國開債收益率的利差也降低到51個(gè)基點(diǎn)。

首創(chuàng)證券發(fā)布研報(bào)認(rèn)為，相比于其他債券品種，券商發(fā)行的長期次級(jí)債可按一定比例計(jì)入凈資本，增強(qiáng)券商資本實(shí)力。在次級(jí)債發(fā)行渠道放開背景下，證券公司可通過公開發(fā)行次級(jí)債補(bǔ)充資本，進(jìn)一步發(fā)展公司自營、兩融等重資本業(yè)務(wù)，有助于增強(qiáng)券商服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，增加全社會(huì)流動(dòng)性供給。

中金公司發(fā)布的研報(bào)顯示，考慮到目前非金融類信用債風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)次級(jí)債作為打底倉的品種仍具備配置價(jià)值。

一位銀行自營投資經(jīng)理也表示，今年以來，保險(xiǎn)次級(jí)債和券商一般次級(jí)債流動(dòng)性明顯提升，投資者對(duì)其的熱情高漲。在9月債市調(diào)整時(shí)，其調(diào)整幅度也相對(duì)有限，相對(duì)其他市場表現(xiàn)依然偏強(qiáng)，利差已接近低位。

條款更友好吸引配置需求

關(guān)于非銀次級(jí)債受到追捧的原因，多位業(yè)內(nèi)人士介紹，保險(xiǎn)公司次級(jí)債和券商一般次級(jí)債與銀行二級(jí)資本債相比具有條款優(yōu)勢，對(duì)投資者更加友好，風(fēng)險(xiǎn)也更小。

券商次級(jí)債相較于銀行次級(jí)債條款更加友好。在華泰證券研究所副所長張繼強(qiáng)看來，條款優(yōu)勢主要體現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：一是銀行二級(jí)資本債期限不低于5年，而券商次級(jí)債多為3年期；二是銀行二級(jí)資本債必須含有減記或轉(zhuǎn)股條款，券商次級(jí)債則無此要求；三是券商次級(jí)債的贖回權(quán)設(shè)置較靈活；四是銀行二級(jí)資本債不得設(shè)置利率跳升機(jī)制及其他贖回激勵(lì)，券商次級(jí)債可以設(shè)置利率跳升機(jī)制。

“保險(xiǎn)次級(jí)債和券商一般次級(jí)債一樣，不強(qiáng)制含有減記或轉(zhuǎn)股條款，對(duì)投資者較為友好。而銀行二級(jí)資本債當(dāng)觸發(fā)事件發(fā)生時(shí)，存在被減記的風(fēng)險(xiǎn)。”某險(xiǎn)資投資經(jīng)理說。

張繼強(qiáng)還認(rèn)為，廣義基金能夠配置的信用債正在萎縮，它們更傾向于在小品種債券中挖掘機(jī)會(huì)。券商次級(jí)債具備品種溢價(jià)，且隨著注冊制改革推進(jìn)，證券行業(yè)基本面向好，頭部券商次級(jí)債信用風(fēng)險(xiǎn)較低。盡管券商次級(jí)債流動(dòng)性偏弱，交易性機(jī)會(huì)不足，但與銀行次級(jí)債相比，券商次級(jí)債條款更友好、對(duì)資金期限要求較低、估值波動(dòng)較小，可作為底倉配置品種。

投資風(fēng)險(xiǎn)仍須警惕

近來，非銀次級(jí)債成為債券市場價(jià)值洼地。但市場人士提醒，其存在流動(dòng)性低、機(jī)構(gòu)互持的缺陷和風(fēng)險(xiǎn)。

一直以來，券商次級(jí)債流動(dòng)性較弱。這是由于超70%的證券公司一般次級(jí)債，無法滿足交易所市場質(zhì)押式回購的信用債入庫標(biāo)準(zhǔn)，從而在一定程度上影響品種需求。

“券商次級(jí)債因流動(dòng)性弱不能做頻繁交易，其收益率還受供需和信用主體資質(zhì)的影響，因此不在我們投資范圍內(nèi)。”某券商投資總監(jiān)說。

該投資總監(jiān)表示，目前客戶對(duì)收益率要求普遍較高，多數(shù)券商次級(jí)債不能用于“滾隔夜”博取收益，也沒有良好的流動(dòng)性可以做波段交易，在市場流動(dòng)性緊張時(shí)很難出手，所以不在他投資考慮的標(biāo)的內(nèi)。

一位大型險(xiǎn)資固定收益投資總監(jiān)也對(duì)上海證券報(bào)記者表示，保險(xiǎn)公司次級(jí)債的最大買家是商業(yè)銀行，保險(xiǎn)公司與商業(yè)銀行相互持有次級(jí)債，可能會(huì)帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)隱患。因?yàn)槠渲腥魏我环饺舫霈F(xiàn)償付危機(jī)，將可能影響到金融行業(yè)。

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