投資建議

免稅產(chǎn)業(yè)鏈上游品牌商對(duì)業(yè)績(jī)提升、品牌露出、交叉營(yíng)銷等有強(qiáng)烈訴求；而以中免為代表的免稅運(yùn)營(yíng)商同樣希望與品牌商加強(qiáng)合作，兩者訴求具備一致性，發(fā)展模式契合。因此，我們看好免稅行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展空間。

【資料圖】

理由

大部分品牌商對(duì)旅游零售渠道持樂觀態(tài)度。具體態(tài)度及原因如下：

樂觀入局態(tài)度：1）促進(jìn)業(yè)績(jī)提升。旅游零售渠道是品牌商增收豐利的有效方法之一。雅詩(shī)蘭黛2022 財(cái)年旅游零售渠道營(yíng)收達(dá)48 億美元，占總營(yíng)收的27%；資生堂旅游零售營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率疫情前維持在20%-25%之間，帶動(dòng)公司整體營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率上漲。2）增強(qiáng)品牌露出。品牌商借助旅游零售渠道增加曝光，豐富銷售網(wǎng)絡(luò)。以古馳、歐萊雅等為代表的品牌借助機(jī)場(chǎng)和免稅區(qū)等點(diǎn)位展示品牌形象，通過多元化銷售網(wǎng)絡(luò)增強(qiáng)品牌露出。3）推動(dòng)交叉營(yíng)銷。

免稅和有稅業(yè)態(tài)間互相充當(dāng)品牌的營(yíng)銷渠道和消費(fèi)者的購(gòu)物渠道，推動(dòng)彼此滲透率提升。資生堂為旅游零售業(yè)務(wù)設(shè)置獨(dú)立部門，激發(fā)免稅和有稅渠道之間的互補(bǔ)賦能價(jià)值。持續(xù)觀望態(tài)度：以路易威登為代表的部分重奢品牌出于對(duì)品牌形象的維護(hù)和對(duì)“代購(gòu)”行為的反對(duì)，對(duì)旅游零售渠道仍持觀望態(tài)度。

大部分品牌商看好海南市場(chǎng)。具體態(tài)度及原因如下：

樂觀入局態(tài)度：1）看好增長(zhǎng)潛力。海南逐步成為亞洲乃至全球旅游零售渠道中的“明日之星”，未來成長(zhǎng)性較強(qiáng)。2021 年海南全省離島免稅店銷售額超過600 億元，2018-2021 年年復(fù)合增長(zhǎng)率為81%。2）加速低線城市人群滲透。海南市場(chǎng)接納了更多非一線城市游客，并為其創(chuàng)造與國(guó)際大牌近距離接觸的新機(jī)會(huì)。截至5 月下旬，2023 年非一線城市前往海南的總執(zhí)行航班數(shù)占比約為79%，同時(shí)，國(guó)際大牌在非一線城市的開店滲透率遠(yuǎn)低于一線城市，海南更廣泛的客群來源有助于品牌商向非一線城市消費(fèi)者推介產(chǎn)品。持續(xù)觀望態(tài)度：2025 年海南全島封關(guān)后相應(yīng)政策細(xì)則暫未出臺(tái)，或?yàn)槁糜瘟闶矍缼砦粗兞浚徊糠种厣萜放坪诵漠a(chǎn)品線出于對(duì)品牌形象的維護(hù)，優(yōu)先著眼于中國(guó)內(nèi)地的有稅零售機(jī)會(huì)。

總結(jié)來看，各大品牌商整體對(duì)旅游零售渠道和海南市場(chǎng)的態(tài)度較為樂觀，但不同品牌之間略存差異。我們認(rèn)為，品牌商對(duì)旅游零售渠道的整體看法和中國(guó)中免等免稅運(yùn)營(yíng)商的核心訴求不謀而合，兩者存在長(zhǎng)期和諧共生的穩(wěn)定空間。我們長(zhǎng)期看好國(guó)際品牌和中國(guó)中免之間的深度合作，推動(dòng)彼此互惠共贏。

盈利預(yù)測(cè)與估值

我們維持覆蓋公司的盈利預(yù)測(cè)、目標(biāo)價(jià)和評(píng)級(jí)不變。

風(fēng)險(xiǎn)

居民消費(fèi)力恢復(fù)慢于預(yù)期；海南25年封關(guān)政策影響離島免稅競(jìng)爭(zhēng)格局。

關(guān)鍵詞：